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來源 | 伯虎財經(jīng)（bohuFN） 

作者 | 楷楷 

2025年，蜜雪冰城的港股IPO終于迎來了新進展。1月7日，中國證監(jiān)會發(fā)布通知，已通過蜜雪冰城的港股上市備案，接下來只要通過港交所上市聆訊，蜜雪冰城就能成功上市。

在這之前，蜜雪冰城曾于2022年9月、2024年1月向中國證監(jiān)會和港交所提交招股書，不過均無疾而終。兩年三次沖刺IPO，蜜雪冰城對上市顯示是渴望的，但“雪王”似乎并不差錢。

2024年前三季度，蜜雪冰城實現(xiàn)營業(yè)收入187億元，同比增長21.2%；凈利潤35億元，同比增長42.3%，營利均保持雙位數(shù)高增長。

不過，并非所有新茶飲品牌都能像蜜雪冰城這樣“吃飽”，目前成功上市的奈雪的茶和茶百道雙雙發(fā)布了業(yè)績預(yù)警，奈雪的茶預(yù)計2024年上半年經(jīng)調(diào)整凈虧損約4.2億元至4.9億元；茶百道2024年上半年凈利潤較2023年上半年下降不超過63.03%。

值得一提的是，奈雪的茶和茶百道均“上市即破發(fā)”，奈雪的茶上市三年以來，其股價跌幅更超90%，過去半年股價均徘徊在1元左右。

無論從新茶飲賽道的熱度，還是資本市場大環(huán)境來說，如今已很難復(fù)制“上市即爆賺”的資本紅利。既然如此，蜜雪冰城一而再、再而三沖刺上市，到底所圖為何？

01 克制的擴張步伐

2015年，這是業(yè)內(nèi)普遍認為的“新茶飲元年”，包括蜜雪冰城在內(nèi)的新茶飲品牌，大多也是從這一年開始開疆拓土，打造自己的品牌特色和市場布局。

從2017年至2020年，蜜雪冰城門店數(shù)先后突破了3500家、5000家、7500家的大關(guān)，實現(xiàn)萬店突破，營收也從35億增長至破百億。

在實現(xiàn)了萬店規(guī)模之后，蜜雪冰城的擴張速度開始加快，2021年，其門店數(shù)量突破了2萬家，截至2022年末，其門店規(guī)模為28983家；截至2023年末，門店規(guī)模達到37565家，2021-2023年的門店增長速度分別約為50%、45%、30%。

據(jù)蜜雪冰城最新招股書顯示，截至2024年9月30日，全球門店總數(shù)達到4.5萬家，過去一年門店增長速度進一步放緩至20%左右。

可以看到雖然蜜雪冰城在資本市場上比較積極，但其擴張步伐卻反而變得克制，與此同時，其去年的營收增速也有所放緩。

2021年至2024年前三季度，蜜雪冰城的營收分別為103.51億元、135.76億元、203.02億元和186.6億元，營收增速分別為31.2%、49.6%和21.2%。

蜜雪冰城增長放緩，新茶飲市場的“內(nèi)卷”是原因之一。首先，新茶飲市場已經(jīng)從“黃金時代”走向“內(nèi)卷時代”，消費者開始對同質(zhì)化的茶飲產(chǎn)品“祛魅”，行業(yè)競爭局勢日益激烈。

根據(jù)中國連鎖經(jīng)營協(xié)會數(shù)據(jù)，我國現(xiàn)制茶飲店行業(yè)規(guī)模雖然保持增長，但市場規(guī)模增速預(yù)計將從2023年的44.3%放緩至2025年的12.4%。

其次，在消費降級潮的影響下，本該在不同擂臺競爭的高端茶飲品牌開始“下沉”，直接沖擊了蜜雪冰城的低價生意。

最后，蜜雪冰城的規(guī)模已經(jīng)觸及“天花板”。在2024年初達到3萬+門店規(guī)模后，不少業(yè)內(nèi)人士開始擔(dān)憂其門店密度會不會過高。畢竟，蜜雪冰城旗下99%的門店均為加盟店，一旦“低頭不見抬頭見”，很容易會導(dǎo)致同質(zhì)化乃至惡性競爭。

不少投資機構(gòu)都曾測算過蜜雪冰城的規(guī)模上限，極海品牌監(jiān)測平臺推算，其最終門店規(guī)模將在3.13萬-3.76萬家之間；東北證券則認為4.2萬家門店規(guī)模較為合適；蜜雪冰城自己也曾邀請專家基于人口數(shù)據(jù)進行測算，結(jié)果是最多可開 4.5 萬家店。

如此看來，蜜雪冰城在國內(nèi)的擴張已接近極限值。因此，蜜雪冰城跟大部分新茶飲品牌一樣，選擇了出海。

2018年9月，蜜雪冰城首家海外門店落地越南，截至2024年9月30日，蜜雪冰城海外門店達4800家，而在2023年同期，海外門店數(shù)量接近4000家。

可以看到，蜜雪冰城的海外門店規(guī)模跟國內(nèi)門店規(guī)模一樣，在2023年之后開始出現(xiàn)增速放緩的跡象，除了宏觀市場影響之外，也有“雪王”刻意放緩步伐的原因。

根據(jù)《中國企業(yè)家》報道，有接近蜜雪冰城的行業(yè)人士稱，這種節(jié)奏變化是公司內(nèi)部“有意而為”，目的是為了長遠的國際化布局，以提升運營質(zhì)量為目標(biāo)，而不僅僅是“門店數(shù)量增長”這樣的短期目標(biāo)。

當(dāng)下的蜜雪冰城固然還有“快速奔跑”的能力，但其也要未雨綢繆，為公司的持續(xù)增長尋找新增量，因此，近年蜜雪冰城開啟了渠道和品類的雙改革。

在渠道方面，蜜雪冰城積極發(fā)展海外市場和下沉鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場。數(shù)據(jù)顯示，2024年蜜雪冰城在鄉(xiāng)鎮(zhèn)新增門店總數(shù)超過2000家，幾乎相當(dāng)于過去二十余年蜜雪冰城鄉(xiāng)鎮(zhèn)門店總數(shù)的40%。

在產(chǎn)品方面，蜜雪冰城則啟動多元化策略，除了茶飲之外，還推出了現(xiàn)磨咖啡品牌“幸運咖”，同時在門店增加瓜子、零食等產(chǎn)品，豐富消費場景。

一連串的新動作背后，蜜雪冰城需要尋找更多的資金支持。另外，據(jù)金羊網(wǎng)報道，蜜雪冰城背后的資本方也有退出意愿，趁著市場對新茶飲賽道仍有興趣的當(dāng)下，盡早上市或許還能搏一個高估值。

02 蜜雪冰城不差錢

當(dāng)然，大部分公司沖刺IPO的原因，都離不開為新業(yè)務(wù)募集資金、滿足投資人退出需求這兩點，但相較于那些“流血上市”的公司來說，蜜雪冰城其實并不差錢。

2022年-2024年前三季度，蜜雪冰城的凈利潤分別為20億元、32億元、35億元，分別同比增長5.3%、58.3%、42.3%，2023-2024年前三季度，其凈利潤同比增速均明顯高于營收增速，盈利能力顯著提升。

截至2024年9月30日，公司賬面凈資產(chǎn)從2023年底的106億元增長到了141億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物則從37.6億元增長到了59.8億元，“錢袋子”可以說是滿滿的。

近兩年，蜜雪冰城已經(jīng)放緩了擴張規(guī)模，還加大了對產(chǎn)品和渠道發(fā)展的投入，但這些都沒有影響到“雪王”的賺錢能力，因為其并不只靠加盟費來賺錢。

2024年前9個月，蜜雪冰城的加盟和相關(guān)服務(wù)收入為4.4億元，僅占總營收的2.4%；向加盟商銷售設(shè)備的收入約為6.2億元，占總收入的3.3%，約95%的公司收入，其實是來自向加盟商銷售物料（包含糖、奶、茶、咖、果、小料等材料），收入約為176億元。

過去，蜜雪冰城背靠瘋狂擴張的門店規(guī)模，在產(chǎn)品通過低價走量的背景下，“賣材料”自然是無往不利，但近年這種模式也開始受到挑戰(zhàn)。

首先，低價策略開始“反噬”。蜜雪冰城是通過“賣材料”賺大頭，那么銷售規(guī)模則至關(guān)重要。因此，蜜雪冰城一直主打低價策略，寧愿每杯少賺點，也要走量。

但隨著“9.9元”的低價產(chǎn)品越來越多，蜜雪冰城的價格優(yōu)勢已經(jīng)被削弱，對加盟商來說，6元的價位已經(jīng)是“薄利”，它們在這場“新茶飲價格戰(zhàn)”中也很被動。

全天候科技媒體曾引用行業(yè)人士稱，蜜雪冰城的加盟商只有30%有機會賺錢，50%能維持收支平衡，剩下的就只能關(guān)店了。

因此，在維持原本低價優(yōu)勢的同時，蜜雪冰城也要想辦法讓加盟商賺錢。去年，蜜雪冰城在同行價格戰(zhàn)中反而悄然漲價3次，一度引來了背刺消費者的質(zhì)疑。

由此可見，蜜雪冰城要平衡好低價策略和加盟商利益，隨著規(guī)模增大，難度將越來越高。

其次，在物價通脹的背景下，新茶飲的原材料成本也在飆升，行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，茶葉價格在過去一年漲幅超 20%。奶制品價格也有近 15%的上揚，蜜雪冰城的成本壓力也在增大。

根據(jù)蜜雪冰城最新招股書顯示，在2021-2023年和2024年前9個月，其毛利率分別為31.3%、28.3%、29.5%和32.4%。根據(jù)蜜雪冰城的解釋，公司毛利率變動跟原材料成本變動高度相關(guān)。

考慮到蜜雪冰城 “薄利多銷”的經(jīng)營模式，其銷售成本對凈利潤的影響將會比較明顯，其曾做過一項敏感性分析，在同等條件下，銷售成本變動2%，凈利潤將變動5%-7%。

如果蜜雪冰城想要進一步緩釋原材料價格波動對凈利率的沖擊程度，打開盈利能力的想象空間，除了漲價之外，就只能進一步提高供應(yīng)鏈效率。

所以，即便蜜雪冰城并不差錢，甚至可以說業(yè)績亮麗，其仍要上市募資，不僅是為了探索新渠道、新產(chǎn)品，更重要的是進一步完善供應(yīng)鏈，讓公司能夠在持續(xù)的價格戰(zhàn)中，保持足夠的競爭力。

特別是出海競爭對供應(yīng)鏈的要求更高，雖然蜜雪冰城已經(jīng)進軍東南亞市場多年，但依然面臨著供應(yīng)鏈瓶頸，物流成本高、到貨速度慢導(dǎo)致缺貨現(xiàn)象時有發(fā)生。

近年，蜜雪冰城也在不斷擴寬其全球采購網(wǎng)絡(luò)，其在招股書中也提到，募資資金將用于提升端到端供應(yīng)鏈的廣度和深度；品牌和IP的建設(shè)和推廣；加強各個業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)的數(shù)字化和智能化能力等。

03 “茶飲帝國”的野心

不過，翻開蜜雪冰城的招股書，外界對其“產(chǎn)能擴張”仍有質(zhì)疑。截至2024年9月30日，蜜雪冰城的平均產(chǎn)能利用率為55%，過去，其產(chǎn)能利用率最高能達到62.0%。

對此，蜜雪冰城的解釋是，“由于新生產(chǎn)設(shè)施的建設(shè)需要時間，而對我們的現(xiàn)制飲品的需求持續(xù)保持強勁，我們通常會在產(chǎn)能利用率達到臨界水平之前開始生產(chǎn)設(shè)施擴建。”

但誠如上文所言，蜜雪冰城在國內(nèi)的門店規(guī)模終究會有“上限”，其未來的發(fā)展重點也并非“規(guī)模競爭”，而是“質(zhì)量競爭”；而在海外市場中，蜜雪冰城也在多次內(nèi)部會議中提到“從量變到質(zhì)變”，短期大規(guī)模擴張的可能性也不大。

在這樣的背景下，蜜雪冰城依然堅持?jǐn)U產(chǎn)，其目標(biāo)或許并不只在服務(wù)自己，而是要成為茶飲界的“超級供應(yīng)鏈”，并打造更龐大的茶飲帝國。

從蜜雪冰城過往的發(fā)展路徑來看，其一直通過投資來壯大自己的版圖。比如在2021年，蜜雪冰城成立了雪王投資有限公司，成立次月就投資了一家來自廣東的新茶飲品牌“匯茶”，業(yè)內(nèi)人士認為，這是蜜雪冰城孵化新品類的平臺。

去年11月，蜜雪冰城兩家子公司聯(lián)合投資成立一家人工智能新公司“雪王愛智慧”，經(jīng)營范圍包括人工智能理論與算法軟件開發(fā)、人工智能基礎(chǔ)軟件開發(fā)等。在這之前，蜜雪冰城首席技術(shù)專家蘇虎臣就曾表示，希望引入AI識別技術(shù)進行餐品標(biāo)準(zhǔn)化監(jiān)測，提高運營效率。

去年12月，蜜雪冰城的投資版圖進一步擴大，成立了一家動漫文化公司，并表示其將負責(zé)“雪王”IP的內(nèi)容運營、知識產(chǎn)權(quán)保護、IP商業(yè)化等業(yè)務(wù)。

“雪王”IP在2023年便推出首部動畫片《雪王駕到》，目前還有一系列的雪王周邊，如馬克杯、手機支架、盲盒等。

此外，雪王還在淘寶開設(shè)了“雪王魔法鋪”，銷售茶系列、口袋零食系列、咖啡系列、杯子系列、文創(chuàng)周邊系列等系列產(chǎn)品，目前該店銷量最高的嫩豆腐干，已售出8萬+份。

從投資供應(yīng)鏈到初創(chuàng)品牌，再到成立AI公司和動漫公司，蜜雪冰城看起來是越來越“不務(wù)正業(yè)”，但這些公司本質(zhì)上都是為了服務(wù)“雪王集團”。

目前，蜜雪冰城已經(jīng)擁有業(yè)內(nèi)最大和最完整的供應(yīng)鏈體系，包括采購、生產(chǎn)、物流、研發(fā)和品質(zhì)控制等核心環(huán)節(jié)，采購網(wǎng)絡(luò)已覆蓋六大洲、38個國家，并在東南亞4個國家建立了本地化的倉儲體系。

基于龐大的采購規(guī)模，其成本優(yōu)勢也非常明顯，以同類型、同品質(zhì)的奶粉和檸檬為例，2023年蜜雪冰城的采購成本較行業(yè)平均水平分別低10%和20%以上。

當(dāng)下，新茶飲品牌仍在彼此廝殺，或許還談不上共享供應(yīng)鏈。但長遠來看，如果新茶飲品牌要發(fā)力海外市場，考慮到供應(yīng)鏈出海在時效、運輸、采購等方面的難度，供應(yīng)鏈合作也未必沒有可能。

在這之前，蜜雪冰城不僅要修煉“內(nèi)功”，還要擦亮招牌。畢竟，優(yōu)秀的IP內(nèi)容有著不可復(fù)制性和稀缺性，一旦“雪王”IP能夠占領(lǐng)全民心智，蜜雪冰城做什么都能事半功倍。

當(dāng)然，如果對標(biāo)麥當(dāng)勞、星巴克等國際餐飲品牌，或是對標(biāo)迪士尼、漫威等國際動漫IP，蜜雪冰城和它們之間的差距還很大。但“雪王”的想象空間也很大，在蜜雪冰城全球化發(fā)展的路上，產(chǎn)品是“釘子”，IP則是“錘子”，能將蜜雪冰城這個品牌狠狠打入消費者心中。

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